[철옹성 장세] ③ 밸류에이션 유령을 무시할 만한 이유

AI 혁명과 테프론 경제 속 전통적 가치평가의 한계

엔비디아와 팔란티어의 독보적 시장 지배력

AI 시대, 생태계 가치와 네트워크 효과 재발견

정보 확산 가속화가 만든 새로운 시장 역학

이 기사는 8월 13일 오후 4시59분 '해외 주식 투자의 도우미' GAM(Global Asset Management)에 출고된 프리미엄 기사입니다. GAM에서 회원 가입을 하면 9000여 해외 종목의 프리미엄 기사를 보실 수 있습니다.

[서울=뉴스핌] 김현영 기자 = 중동 전쟁 격화와 우크라이나 사태 장기화, 미국 트럼프 행정부의 관세 정책 등 복합적 지정학적 리스크에도 불구하고 뉴욕증시가 마치 '테프론 코팅'을 한 듯 견고한 상승세를 이어가고 있다. 뉴욕증시 벤치마크인 스탠더드앤드푸어스(S&P)500 지수는 지난 1년간 18% 상승했고, 특히 엔비디아(종목코드: NVDA)와 팔란티어 테크놀로지스(PLTR) 같은 인공지능(AI) 관련 기업들은 기존 밸류에이션 분석 틀로는 설명 불가능한 주가 급등을 보이며 시장 참여자들에게 새로운 투자 패러다임의 필요성을 제기하고 있다.

◆ "테프론 경제" 현상의 부상

지난 7월 경제전문지 '이코노미스트'는 현재의 글로벌 경제 현상을 '테프론 경제(Teflon Economy)'로 명명했다. 이는 기업들의 충격 흡수 능력이 향상되고 정부의 적극적인 보호 정책에 힘입어 외부 충격을 흡수하거나 반사시키는 새로운 형태의 자본주의를 말한다.

전 세계는 코로나19 팬데믹, 에너지 위기, 인플레이션, 금융 불안, 중국 부동산 버블, 무역 전쟁 등 전례 없는 복합 위기 상황에서도 꾸준한 성장을 지속하고 있다. 과거 지정학적 혼란이 즉각적인 경제 침체로 이어졌던 일반적 패턴과는 확연히 다른 양상이다.

이코노미스트에 따르면 이러한 테프론 경제 현상은 두 가지 핵심 요소에 기반한다. 첫째, 기업들의 충격 대응 능력이 강화되어 시장 기능이 유지된다는 점이다. 공급망 회복 탄력성 강화와 서비스 경제로의 전환이 이를 뒷받침한다. 둘째, 정부가 전례 없는 수준으로 경제를 보호한다는 점이다. 정부는 각종 위기 상황에서 적극적인 재정 지출과 재정적자 확대를 통해 경제를 떠받치는 역할을 하고 있다.

◆ 구조적 변화의 가속화가 만든 새로운 게임 룰

미국 경제는 2020년대 들어 근본적인 구조 변화를 겪고 있다. 디지털 전환, 인공지능(AI) 혁명, 에너지 전환이라는 세 가지 메가트렌드가 동시에 진행되면서 경제 전체의 면역력이 과거와는 비교할 수 없을 정도로 강화됐다.

전통적 경제 모델에서는 지정학적 불안정성이나 무역 분쟁 발생 시 증시와 경제 전반에 즉각적인 부정적 영향을 미쳤다. 하지만 현재 미국 경제는 마치 테프론 코팅처럼 이러한 외부 충격들을 흡수하거나 반사시키는 놀라운 능력을 보여주고 있다.

특히 AI 반도체 시장에서 압도적 점유율(80% 이상)을 확보한 엔비디아의 경우, 단순한 시장 지배력을 넘어 생태계 전체를 통제하는 수준에 이르렀다. 이는 과거 마이크로소프트(MSFT)나 구글(GOOGL)이 소프트웨어 생태계를 장악했던 것과 유사하지만, 그 파급력과 속도 면에서는 차원이 다르다.

팔란티어 역시 정부 및 대기업 데이터 분석 시장에서 독보적 입지를 확보하고 있다. 고평가 논란에도 불구하고 지속되는 매수세와 신고가 경신은 단순한 투자 열풍을 넘어 해당 기업이 창출하는 가치에 대한 시장의 근본적 재평가를 의미한다.

◆ 팔란티어, 극한의 밸류에이션 실험장이 되다

8월 12일 종가 기준 186.97달러로 올해 들어 147.22% 급등한 팔란티어의 사례는 현재 시장 상황을 극명하게 보여준다. 최근 1년간 515.24%라는 경이적 상승률을 기록하며 시가총액 4335억6000만 달러로 소프트웨어 대표 기업 세일즈포스(CRM)를 추월했다.

더욱 놀라운 것은 팔란티어의 향후 12개월 예상 수익 기준 주가수익배율(포워드 PER)이 251.3배에 달한다는 점이다. 이는 S&P500 지수 내에서 가장 비싸게 평가받는 수준으로, 같은 급등주인 엔비디아의 포워드 PER 37.3배와 비교해도 현저히 높다.

모닝스타 인베스트먼트 서비스의 마크 지아렐리 애널리스트는 팔란티어에 대해 "다소 설득하기 어려운 밸류에이션 스토리가 되고 있지만 훌륭한 회사"라며 "밸류에이션이 속을 쓰리게 하지만, 지금 상황이 그렇다"고 현재의 시장 상황을 진단했다.

블룸버그 인텔리전스의 데미안 라이머츠는 팔란티어가 동종업계와 비슷한 밸류에이션으로 거래되려면 향후 12개월간 600억 달러의 매출을 창출해야 한다고 추산했다. 이는 월가 애널리스트들이 추정하는 2025년 매출 전망치 41억6000만 달러보다 무려 10배 이상 높은 수치다.

◆ 전통적 밸류에이션 모델의 한계 극명하게 드러나

현금흐름할인법(DCF)으로 대표되는 전통적 기업 가치 평가 방식이 현재 시장에서 설득력을 잃어가고 있다. 엔비디아의 데이터센터 매출이 2021년 100억 달러에서 2024년 600억 달러로 3년 만에 6배 증가한 상황을 DCF 모델로 예측하기는 거의 불가능하다.

전통적 모델들은 선형적이거나 점진적인 성장을 가정하지만, AI 혁명 시대의 성장은 기하급수적이고 비선형적이다. 한 번 임계점을 넘으면 성장률이 폭발적으로 증가하는 특성을 보인다. 투자자들은 바로 이러한 '티핑 포인트'에 도달할 가능성에 대해 높은 프리미엄을 지불하고 있다.

주가수익배율(PER)과 주가순자산비율(PBR) 역시 현재 시장에서는 의미를 잃어가고 있다. 투자자들이 현재의 수익이나 자산가치보다는 미래의 시장 지배력과 데이터 독점력에 더 큰 가치를 부여하고 있기 때문이다.

DA 데이비슨의 길 루리아 전무이사는 "팔란티어가 향후 5년 동안 연간 50% 성장하고 50% 마진을 유지해야만 포워드 PER을 마이크로소프트와 AMD 수준인 30배로 낮출 수 있다"고 추산했다. 하지만 코이핀 집계에 따르면 팔란티어의 향후 2년간 성장률은 각각 30.84%와 36.87%로 둔화될 전망이어서 현재 밸류에이션을 정당화하기 어려운 상황이다.

◆ 생태계 가치와 네트워크 효과의 재발견

새로운 투자 패러다임에서는 개별 기업의 재무 성과보다 해당 기업이 구축하고 통제하는 생태계 전체의 가치를 평가한다. 엔비디아의 경우 단순히 GPU(그래픽처리장치) 칩을 판매하는 회사가 아니라 AI 개발의 필수 인프라를 제공하는 생태계의 중심에 위치한다.

CUDA 소프트웨어 플랫폼, 개발자 커뮤니티, 파트너 네트워크, 클라우드 서비스 제공업체와의 협력 관계 등이 모두 엔비디아 생태계의 일부다. 이 생태계가 창출하는 총 경제적 가치는 엔비디아 한 회사의 매출이나 이익을 훨씬 뛰어넘는다.

팔란티어의 진정한 자산은 코드나 알고리즘이 아니라 수십 년간 축적된 정부 기관과의 신뢰 관계, 그리고 이를 통해 확보한 독점적 데이터 접근권이다. 데이터는 사용할수록 더 가치 있어지는 독특한 자산으로, 팔란티어가 정부 기관의 데이터를 분석하면 할수록 알고리즘은 더욱 정교해지고 이는 다시 새로운 고객 유치로 이어지는 선순환을 만든다.

◆ 산업 분류의 모호성과 복합 가치 창출

과거에는 기업을 제조업, 서비스업, 금융업 등으로 명확히 분류할 수 있었고, 각 산업별로 적절한 밸류에이션 배수가 존재했다. 하지만 현재의 테크 기업들은 여러 산업의 경계를 넘나들며 기존 분류 체계로는 파악할 수 없는 복합적 가치를 창출한다.

지금의 엔비디아는 단순한 반도체 회사가 아니라 AI 생태계의 핵심 인프라를 제공하는 플랫폼 기업이다. 팔란티어 역시 소프트웨어 회사인 동시에 데이터 컨설팅 회사이자 국방 기술 업체의 성격을 동시에 갖고 있다. 이런 기업들을 기존의 산업별 밸류에이션 기준으로 평가하는 것은 본질적으로 무의미하다.

◆ 유동성 홍수와 글로벌 자금 흐름의 변화

코로나19 팬데믹 이후 각국 중앙은행이 공급한 유동성은 여전히 시장에 잠재해 있다. 금리 인상으로 일부 유동성이 회수되었지만, 구조적으로 시중에 풍부한 자금이 존재하며 이는 전통적인 가치 평가 기준을 무력화시키는 주요 요인 중 하나다. 더욱 중요한 것은 이러한 유동성이 무작위로 분배되는 것이 아니라 AI, 빅데이터, 클라우드 컴퓨팅 등 미래 성장 동력으로 여겨지는 섹터에 집중되고 있다는 점이다.

역설적으로 지정학적 불안정성이 증가할수록 달러의 기축통화 지위는 오히려 강화되고 있으며, 이는 달러로 표시되는 미국 자산에 대한 수요 증가로 이어진다. 유럽이나 아시아의 지정학적 리스크가 증가할수록 상대적으로 안전한 미국 자산으로 자금이 몰리는 현상이 지속되고 있다. 이런 상황에서 미국의 대표적 성장 기업들인 엔비디아, 팔란티어 같은 회사들은 글로벌 자금의 최종 목적지가 되고 있다.

◆ 트럼프 정책과 친기업 환경의 기대 효과

도널드 트럼프 미국 대통령의 재선이 세계 경제에 미치는 영향은 복합적이다. 관세 정책은 전통적인 제조업체들에게는 부담이지만, 엔비디아나 팔란티어 같은 기술 기업들에게는 오히려 경쟁 우위 강화의 기회가 될 수 있다.

관세로 인한 비용 상승과 공급망 불안정성은 기업들로 하여금 AI 기반 자동화와 최적화 솔루션에 대한 투자를 늘리도록 유도한다. 이는 직접적으로 엔비디아의 AI 칩 수요 증가와 팔란티어의 데이터 분석 서비스 수요 증가로 이어질 수 있다.

기업 감세와 규제 완화는 기업들의 현금흐름을 직접적으로 개선시키지만, 더 중요한 것은 이러한 정책이 투자자들의 심리에 미치는 영향이다. 친기업적 정책 환경에 대한 기대는 그 자체로 주가 상승을 정당화하는 요인이 된다.

◆ 패시브 투자와 기관투자자의 FOMO 현상

상장지수펀드(ETF)와 인덱스 펀드로 대표되는 패시브 투자의 확산도 밸류에이션 왜곡에 기여하고 있다. S&P500 지수에 편입된 기업들은 자동적으로 패시브 자금의 유입을 받게 되고, 이는 기업의 펀더멘털과 무관하게 주가 상승을 유도한다.

엔비디아의 경우 S&P500에서의 비중 확대가 더 많은 패시브 자금 유입으로 이어지는 선순환을 만들고 있다. 이는 전통적인 가격 발견 메커니즘을 우회하는 새로운 가격 형성 경로다.

개인투자자들의 FOMO(Fear of Missing Out) 현상을 넘어, 이제는 기관투자자들까지 이러한 행동 패턴을 보이고 있다. 기관투자자들 역시 AI 혁명에 뒤처질 것을 우려하여 전통적인 밸류에이션 기준을 무시하고라도 관련 종목에 투자하는 모습이다.

앱투스 캐피털 어드바이저스의 데이비드 와그너는 "성과 벤치마크를 넘어서려는 포트폴리오 매니저들에게 팔란티어 주식은 반드시 보유해야 할 종목이 되었다"며 "팔란티어 주식을 무시할 수 없는 투자자들이 많다"고 분석했다.

◆ 정보 확산 가속화가 만든 새로운 시장 역학

X(구 트위터), 레딧, 유튜브 등 소셜 미디어 플랫폼을 통한 투자 정보의 확산 속도는 과거와 비교할 수 없을 정도로 빠르다. 엔비디아나 팔란티어에 대한 긍정적 뉴스는 몇 시간 만에 전 세계 투자자들에게 전달되고, 이는 즉각적인 매수 압력으로 이어진다.

이러한 정보 확산의 가속화는 시장의 효율성을 높이는 동시에 변동성도 크게 증가시킨다. 과거 월가의 전문가들이 독점했던 정보가 이제는 실시간으로 개인투자자들에게도 전달되면서, 시장 반응의 속도와 강도가 예전과는 차원이 다른 수준에 이르렀다.

◆ 새로운 평가 모델의 필요성과 리스크 관리

전통적인 밸류에이션 모델이 무용하다는 것이 아니라, 새로운 시대에 맞는 평가 기준이 필요하다는 것이다. DCF, PER, PBR 등의 전통적 지표들은 여전히 유용하지만, 이것만으로는 AI 시대의 기업 가치를 제대로 평가할 수 없다.

생태계 가치, 데이터 독점력, 네트워크 효과, 기하급수적 성장 가능성 등의 새로운 요소들을 포함하는 통합적 평가 모델이 필요하다. 이러한 모델이 확립되기까지는 현재와 같은 밸류에이션과 주가 간의 괴리가 지속될 것으로 보인다.

다만 밸류에이션에 얽매이지 않는다는 것이 위험을 무시한다는 의미는 아니다. 오히려 새로운 유형의 리스크에 대한 인식과 관리가 더욱 중요해졌다. 기술적 우위의 상실, 규제 변화, 경쟁자의 등장 등 기존과는 다른 리스크 요인들을 면밀히 모니터링해야 한다.

엔비디아의 경우 양자컴퓨팅이나 새로운 AI 칩 기술의 등장이 기존 우위를 무너뜨릴 수 있고, 팔란티어의 경우 정부 정책 변화나 프라이버시 규제 강화가 사업 모델에 치명적 영향을 미칠 수 있다.

◆ 패러다임 변화의 신호로 읽어야 할 때

이른바 '테프론 경제' 현상이 영원히 지속될 것이라고 보기는 어렵다. 언젠가는 시장의 자정 작용이 일어나고, 과도한 밸류에이션에 대한 조정이 발생할 수 있다. 중요한 것은 현재의 시장 상황을 단순한 버블로 치부하지 않고, 근본적인 패러다임 변화의 신호로 받아들이는 것이다.

리서치 어필리에이츠의 큐 응우엔 CIO는 넷플릭스(NFLX) 사례를 언급하며 "확실히 팔란티어는 AI 열풍의 일부이지만, 밸류에이션 200배로 가는 모든 것이 버블은 아니다"라고 주장했다. 실제로 넷플릭스는 2015년 고점에서 포워드 PER 280배 이상으로 거래됐지만, 현재는 42.2배 수준으로 가라앉았다.

전통적 밸류에이션 기준으로는 이해할 수 없는 현상들이지만, 새로운 경제 구조와 투자 환경의 관점에서 보면 나름의 합리성을 갖고 있다. AI 혁명, 데이터 경제, 플랫폼 자본주의로 대변되는 새로운 시대에는 새로운 평가 기준이 필요하다.

과거의 틀에 매여 현재를 이해하려 하기보다는, 현재의 변화를 통해 미래를 준비하는 자세가 요구되는 시점이다. 밸류에이션의 유령에서 벗어나 새로운 투자 패러다임을 받아들일 때, 비로소 AI 시대의 진정한 투자 기회를 포착할 수 있을 것이다.

kimhyun01@newspim.com