[투자의 창] 코리아 디스카운트 해결 위한 주주환원율은

이재명 정부는 코리아 디스카운트(한국 증시 저평가) 해소를 위해 ‘주주환원’을 강조하고 있다. 특히 상법 제382조의 3(이사의 충실의무) 조문에 일반 주주에 대한 의무를 추가해 이사회가 회사경영 판단 시 일반 주주의 이익도 고려하도록 법적 책임을 부여한다는 내용을 연일 강조하고 있다. 법 개정이 이뤄진다면 일반 주주와 지배 주주와의 이해 상충 우려가 일부 해소되며 기업가치 제고를 통해 국내 증시의 순자산가치(NAV)가 증가할 것으로 보인다. 아울러 현재 정부는 자사주 매입 이후 실제 소각 강조와 배당 성향 확대를 통한 주주의 실질 수익률을 높이는 것을 목표로 삼고 있다.

주식 투자는 기본적으로 기업의 자본에 투자하는 행위다. 좋은 투자란 투자자(주주)가 투자한 자본 대비 높은 순이익이 발생한다는 뜻이다. 다시 말해 자기자본이익률(ROE)이 투자에 있어 매우 중요하다는 의미다. 기업이 ROE, 즉 주주의 실질 수익률을 높이기 위해서는 성장(Growth)과 주주환원(Payout) 두 가지 요소 모두에 신경을 써야 한다. 자사주 매입은 시장의 주식 수를 감소시켜 주당 순이익(EPS)을 증가시킨다. 일정 현금을 주주에게 지급하는 배당의 경우 기업의 자본 총액을 줄이고 ROE를 상승시켜 주주의 수익률을 높여준다.

지난 20년간 미국 ROE는 5%포인트가 증가하며 21%를 달성했다. 반면 일본을 제외한 주요국 증시 모두 ROE가 하락했다. 특히 한국의 ROE는 지난 20년간 8%포인트 감소해 현재 미국의 절반에도 못 미치는 10.2% 수준까지 추락하며 비교 국가 중 가장 큰 하락 폭을 기록했다.

기업의 소극적인 주주환원 정책이 문제였다. 팬데믹 당시인 2020년을 제외한 지난 4년의 평균 국가별 총주주환원율(Gross Payout Ratio·배당과 자사주 매입의 합을 순이익으로 나눈 비율)을 살펴보면 미국은 전체 순이익의 약 86%를 주주에게 되돌려줬지만 한국의 주주환원율은 약 38%에 그치며 비교 국가 중 가장 낮게 수치를 기록했다.

ROE를 상승시키기 위해서는 인공지능(AI) 투자 등 장기적으로 기업을 성장시켜 줄 사업 모델이 선행돼야 한다. 다만 기업의 성장은 영원하지 않기 때문에 재무적 성장을 만들어 줄 주주환원 정책도 동반돼야 한다. 게다가 주주환원은 단기적으로 가장 빠르게 주주의 수익성을 개선할 수 있는 방안이기도 하다.

국내 증시의 실질 수익률을 높이기 위해서는 현재 38%인 총주주환원율을 최소한 69%까지는 끌어올려야 한다고 본다. 연평균 이익성장률도 기존 3.2%보다 3.3%포인트 더 높은 6.5%가 나와야 한다는 결론이다. 다만 해당 결론을 이끌어낸 계산 모델은 ‘성장’이라는 주요 변수를 ‘예측 가치’에 국한했고 예측 불가능한 한국의 성장 잠재력은 반영하지 않았다는 한계점을 지니고 있다.